印尼“淘宝”Tokopedia考虑借SPAC方式上市，SPAC为何方神圣？

上周占据东南亚财经头版的是印尼电商独角兽Tokopedia考虑通过SPAC方式上市的新闻。

Tokopedia 被认为是东南亚第二有价值的科技公司，仅次于印尼的本地生活巨头Gojek。它的现有投资人包括谷歌的母公司Alphabet、阿里巴巴、软银和淡马锡。目前公司估值在80亿-100亿美元之间。上周四，Tokopedia 宣布聘用摩根士丹利和花旗集团作为其上市财务顾问。在声明中，Tokopedia表示会考虑SPAC并购上市，但还未做最后决定。

在前一天，Bloomberg文章爆出，由eBay 创始人兼知名风险投资家Peter Thiel 和香港富豪李泽楷发起的SPAC Bridgetown Holdings Ltd. 正在与Tokopedia 进行初步并购洽谈。空壳公司Bridgetown 今年10月上市，募集资金5.5亿。据悉，李泽楷旗下公司已是Tokopedia小股东，而电商也符合Bridgetown招股书中提到的并购策略。只是根据Tokopedia目前的估值，Bridgetown还要撬动9-12.5倍的资本。

有投资人预测， 如果Tokopedia这条路走通，将会带动更多东南亚独角兽选择以SPAC路线上市。

SPAC又是何方神圣？

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SPAC快速扫盲

•  SPAC也叫空白支票公司，但其实叫它空壳公司更容易理解，因为通过SPAC上市实在跟我们熟悉的借壳上市很相似。只是这个上市的壳是一家没有任何过往经营历史的特殊目的公司。

• SPAC的发起人(Sponsors)将一家空壳公司在纽约股票交所或纳斯达克IPO，向投资者发行每股定价10美元的股票，并附赠一定期权。所筹资金未来用于并购一家非上市实体公司。

• 目标公司的估值不得低于所筹资金的80%，但无上限，一般SPAC会收购其IPO资金2-6倍估值的标的

• 在标的公司估值大于IPO募集资金的情况下，发起人可通过定向增发或发债的方式融资，60%以上股东投票通过后，可展开并购

• 如果SPAC在上市24个月后未成功完成并购，就要进行清算，资金须退还投资人

• SPAC是美国首创但并非独有，目前在一些欧洲资本市场，例如伦敦、阿姆斯特丹等也有SPAC IPO

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翻红后的SPAC新配方

说起SPAC的历史，它可远比电商、比特币、甚至电动汽车要“古老”得多。有资料显示，早在半个世纪前，这种“特殊目的并购公司”(Special Purpose Acquisition Company, SPAC) 就被华尔街发明出来，作为把一些劣质资产弄上市拉高出货（pump-and-dump）的把戏。不过，根据Bloomberg数据，美国第一家有记录的空白支票上市公司是在1993年。

不可否认，长久以来，SPAC一直是“垃圾股”的代名词，为主流投资者和寻求上市的优质公司所不屑，在美国资本市场不登大雅之堂。

然而今年SPAC竟然逆袭，在资本市场出尽风头。根据高盛的最新统计，今年SPAC共募集到700亿美，近乎过去五年募资总和的两倍!

SPAC大热， 当然跟各国央行放水、利率过低、流动性过剩以及传统IPO难度加大有关，但是从发起人目的和并购标的的质量来看，确实与“垃圾股”时代已经迥然不同。

在今年，SPAC的标准配方往往是这样：

高调支持SPAC的如Facebook联合创始人，华尔街知名风险投资人，Elon Musk的坚定支持者，Plantir, Slack的早期投资人Chamath Palihapitiya。2019-2020年10月间，Chamath共发起六个SPAC，总募资额约37亿美元，已帮助三家科技公司完成借壳上市，分别是太空旅行公司Virgin Galactic, 在线售房网站Opendoor,和医疗保险科技公司Clover Health。

同样，在亚洲也有类似的明星项目，比如新风天域收购和睦家。2018年6月，SPAC新风天域公司在纽约证券交易所正式挂牌，总募集资金2.875亿美元。这个空壳公司的募资，当然离不开发起人的号召力，他们是赫赫有名的香港前财长梁锦松和黑石前高管吴起楠，以及他们身后融资并购经验丰富的私募团队。新风天域上市后通过再融资，在2019年7月宣布，从复星医药和TPG手中，以14.4亿美元对价，收购中国高端私立综合医院和睦家。至此，和睦家也通过快速借壳上市，更名新风天域医疗(NYSE: NFH)，完成了华丽转身。

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堪比私募股权并购基金

到此，你一定看出来了，SPAC的翻红，是因为它有了一个新用途——它几乎具备私募股权并购基金的所有特点，以及并购基金比拟不了的优势。

募: SPAC的发起人就像并购基金的GP, SPAC的投资人，就像并购基金的LP；发起人和GP的过往业绩和号召力，是SPAC投资者和基金LP买不买单的关键；发起人通常可以获得SPAC 20%的股权，这有点像基金Carry 分配的二八原则（虽不完全一样）。

投：SPAC的投资人知道并购标的有不确定性风险，其实并购基金的LP也一样；SPAC的并购对象需要获得投资人的多数投票认可，并购基金的LP通常也会拥有董事席位或否决权。

管：SPAC的发起人通常也是私募基金的GP管理团队，所以在并购后优化运营方面几乎没有差异。

退：SPAC自带退出通道，即2年之内完成并购，投资人股票增值，如果未能按期完成并购，所募资金要以发行价（+低息债券利息）退还给投资人。相比之下，并购基金完成并购后，还要再转卖下家或寻求上市才能退出，这个过程快则两三年，慢则要十年八年。投资者退出的可预期性是SPAC比传统并购基金最明显的优势。

以上都是从投资者角度来看SPAC。从企业创始人的角度来看，SPAC也有相当的吸引力。

• 一些未来有高爆发潜力但近期无法盈利的科技公司，比如太空旅行公司 (Virgin Galactic)或是电动汽车公司(Nikola)，如果选择传统IPO道路会比较崎岖，但SPAC就容易很多

• 用SPAC借壳上市的过程最长不会超过两年，更节省时间

• 定价只需要买卖双方谈判达成即可，确定性高

• 吸收合并的方式会允许相当一部分的现有股东在交易中溢价转让老股，股东可提前变现退出；而传统IPO都是发行新股，老股东要在上市后锁定期结束才能退出

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世界是平行的——SPAC火到东南亚

除了Tokopedia考虑通过SPAC方式上市，新加坡知名风投机构Vickers Venture Partners也在上周宣布，即将在美国发起SPAC Vickers Vantage, 计划发行1,000万单位，每个单位包括1股定价$10普通股和1/2股期权，行权价11.5美元。

上个月，LMVH旗下的知名消费品牌私募投资基金 L-Catterton 的前亚洲负责人Ravi Thakran 在DealStreetAsia的峰会上透露，他于9月发起了SPAC Aspirational Consumer Lifestyle Corp.，计划募资2.25亿美元，收购欧美前卫时尚的消费品牌，来服务亚洲00后一代消费者。这个SPAC共发行2,250万单位，每个单位包括$10美元的普通股和1/3股可赎回期权，行权价11.5美元。坊间流传，好莱坞明星“小辣椒”Gwyneth Patrow的lifestyle 品牌Goop 是其并购对象之一。

上个月，新加坡的知名对冲基金经理Raymond Zage III 发起的SPAC Tiga Acquisition 宣布成功完成2.4亿美元募资，正式登陆纽约股票交易所。Tiga Acquisition的并购对象是受新冠疫情影响暂时处于窘境，但基本面良好的企业。

2020年被称为SPAC之年，截至上周四（12月17日），共有219家SPAC空壳公司在美上市，融资总额超过 730亿美元。专家预测，这些SPAC将推动总价值3000亿美元的企业借壳上市。SPAC正在成为VC、PE、对冲基金越来越重视的并购融资工具，将在二级资本上占有不可忽略的一席之地。

参考文章：

1. https://en.wikipedia.org/wiki/Special-purpose_acquisition_companyhttps://www.bloomberg.com/news/articles/2020-12-15/thiel-backed-spac-said-to-weigh-up-to-10-billion-tokopedia-deal?sref=s5k7KxvO

2. https://www.marketwatch.com/story/2020-is-the-year-of-the-spac-yet-traditional-ipos-offer-better-returns-report-finds-2020-09-04

3. https://www.bloomberg.com/news/articles/2020-09-02/why-blank-check-companies-spacs-are-filling-up-fast-quicktake?sref=s5k7KxvO

4. https://www.thespacguys.com/spachistory

5. https://techcrunch.com/2020/09/18/chamath-launches-spac-spac-and-spac-as-he-spacs-the-world-with-spacs/

6. https://techcrunch.com/2020/08/21/almost-everything-you-need-to-know-about-spacs/

7. https://www.dealstreetasia.com/stories/tokopedia-debut-listing-220335/?mc_cid=e47565dbee&mc_eid=7030147b99

8. https://www.dealstreetasia.com/stories/ravi-thakran-spac-209840/

本文特约作者：段妮君

在中国、北美和东南亚从事跨境并购投资分析、研究和操作超过10年，现居新加坡。

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